华尔街投资机构Bernstein的一纸研报，给当前略显沉闷的加密市场投下了一颗重磅冲击波。在最乐观的情境下，Strategy（前身为MicroStrategy）的比特币持仓量有望翻倍至100万枚——这相当于比特币总供应量2100万枚的整整5%。对于一家上市公司来说，这个数字本身就足够惊人了。
Bernstein：Strategy持币量上看100万枚！股票目标价上看600美元
Strategy目标价上看600美元
在Strategy发布Q4财报之后，Bernstein的分析团队迅速调整了估值模型，给予“优于大盘”（Outperform）评级，并将目标价直接拉到了600美元。这意味着，按当前股价计算，还有约75%的上涨空间。
采用“资产总和估值法”（Sum-of-the-Parts Approach），Bernstein将Strategy的软件业务价值与比特币持有量价值分开计算，并对比特币资产给出了55%的长期溢价——这个数字恰好与Strategy自2020年开始囤币以来的历史平均溢价水平吻合。报告进一步推算，随着持币量持续扩张，Strategy的每股盈余（EPS）将达到207美元，远远超过此前预估的67.5美元。背后的逻辑很简单：比特币价格上涨带来的公允价值增长，正在成为公司盈利的核心引擎。
比特币目标价：2025年上看20万美元，2033年涨到100万美元
对于比特币的“周期性高峰”，Bernstein在报告中给出了三个阶段的预测：
2025年底：比特币上看20万美元
2029年底：比特币可望突破50万美元
2033年底：比特币终极目标100万美元
如果这些预测成真，且Strategy保持持续买入的节奏，它的持币量将从目前占流通供应量的2.5%提升至5.8%。当然，这个前提并不轻松——需要资本市场条件有利、利率维持低档，同时比特币保持多头趋势。值得注意的是，在这一情境下，Strategy的债务（含优先股资本）可能从目前的110亿美元猛增至1000亿美元，同时股权融资规模也将达到840亿美元。杠杆在放大收益的同时，也在积累风险。
不同情境预测：最坏情况下Strategy恐被迫“卖币还债”
Bernstein也模拟了另外两种情境，给乐观情绪泼了一盆冷水：
基础情境：Strategy持币量占比特币流通供应量4%，负债达到510亿美元（2033年）。还算可控。
悲观情境：如果比特币涨到20万美元后进入长期熊市，那么Strategy的持币量最终只会停留在2.6%左右。更糟糕的是，资本市场条件可能恶化，公司无法再靠融资增持，甚至可能被迫出售比特币来偿还优先股红利和可转债债务——这才是真正的“卖币还债”场景。
Strategy反赌比特币不手软，持币量突破50万枚
就在本周稍早，Strategy刚宣布比特币持有量突破50万枚大关。最新一笔购买发生在3月17日至3月23日之间，共增持6911枚比特币，耗资约5.84亿美元，平均成本每枚84,529美元。这笔资金的来源是出售MSTRA类普通股以及发行永久性优先股（STRK）。
截至目前，Strategy总共持有506,137枚比特币，总价值超过440亿美元。其中有230亿美元是自2023年10月以来通过发债和卖股筹得的。据共同创办人Michael Saylor透露，整体平均持仓成本约66,608美元，累计购买成本约337亿美元（含手续费）。
市场质疑Strategy高溢价
目前Strategy的市值高达890亿美元，远高于其持有的比特币净资产价值（NA V）。这种溢价让不少投资者感到不安——公司是不是被高估了？
Bernstein分析师的回应是：Strategy的核心业务已经转型为“比特币金融机构”，它通过灵活的筹资机制和资本管理来降低风险。尽管2024年比特币波动率仍高达50%，但报告强调，Strategy目前的股息成本与流动性风险仍在可控范围内，短期内不构成威胁。
截至周二收盘，MSTR股价上涨1.8%至341.81美元，周三盘前小幅下跌0.3%。该股过去一年累计涨幅超过112%，但今年迄今仅涨了13.9%。市场显然还在消化这份研报的乐观预期，同时也对潜在的风险保持了谨慎。
