给一家像小米这样业务复杂的公司估值，从来不是件容易事。它早已不是单纯的手机公司，也并非纯粹的互联网平台。更贴切的比喻是，它像一个由“硬件现金牛、高利润互联网服务、已跑通模型的汽车新业务，外加一包金融投资资产”组成的混合体。
那么，如何为这个混合体“称重”？直接套用单一的市盈率（PE）或市销率（PS）显然会失真。更合理的做法，是将其业务拆解，分块估值，再结合其庞大的投资组合与净现金状况，最后加总。经过这样一番梳理，我们得出的整体估值区间大致在6290亿至7990亿元软妹币之间。
对照近期约7900亿港元的市值来看，小米当前的价格大致处在这个估值区间的中枢位置，谈不上便宜，但也未到明显高估的程度。
01 先看2025年小米的业务结构
要理解估值，得先看清它的收入构成。2025年，小米总收入达到4573亿元，调整后净利润为392亿元。从分部看，“手机×AIoT”业务贡献了3512亿元收入，而“智能电动车、AI及其他新业务”则带来了1061亿元。
进一步细分，手机收入1864亿元，IoT与生活消费产品收入1232亿元，互联网服务收入374亿元，智能电动车收入1033亿元。
关键在于，这四块业务的利润质量天差地别：手机毛利率10.9%，IoT毛利率23.1%，互联网服务毛利率高达76.5%，而智能电动车等新业务毛利率为24.3%。
尤其值得注意的是，汽车新业务在2025年首次实现了分部经营利润转正，达到9亿元。这意味着，小米汽车已经跨过了纯烧钱验证的阶段，开始具备自我造血能力。
所以，看待小米的正确方式，是将其视为四个截然不同的部分：一个低毛利但规模庞大的硬件基本盘，一个利润丰厚的高毛利互联网业务，一个刚刚跑通模型、前景广阔的新兴汽车业务，以及一个不容忽视的金融投资组合。混在一起谈估值，无疑会模糊焦点。
02 分业务估值：为小米“称重”
手机业务：约700亿–900亿元
2025年，小米手机收入1864亿元，全球出货量1.652亿台，稳居全球前三。这块业务的特点是体量大、份额稳定、现金流强劲，但身处红海市场，利润率不高。
因此，在估值上很难给予其互联网式的高溢价。更合理的做法是将其视为成熟的消费电子业务，给予0.38倍至0.48倍的市销率（PS）。据此估算，手机业务的价值大约在700亿到900亿元软妹币之间。
IoT与生活消费品：约1000亿–1300亿元
这块业务2025年收入1232亿元，同比增长18.3%，毛利率创下23.1%的历史新高。其背后是庞大的AIoT生态，连接设备数已超10亿。
它超越了传统硬件公司的范畴，具备生态协同和渠道优势，但本质上仍偏重硬件。因此，其估值倍数应高于手机但低于互联网服务，大致在0.8倍至1.05倍PS区间。对应的估值约为1000亿至1300亿元。
互联网服务：约2200亿–2800亿元
这是小米的利润引擎。2025年收入374亿元，毛利率高达76.5%，全球月活用户达7.54亿。高利润、轻边际扩张的平台属性，使其成为集团内最值钱的资产。
由于公司未单独披露其净利润，采用保守的市销率估值更为稳妥。给予5.9倍至7.5倍PS，对应估值区间为2200亿至2800亿元。这块业务也最容易被集团整体估值所掩盖。
汽车/AI新业务：约900亿–1500亿元
2025年，智能电动车收入突破千亿，达1033亿元，全年交付超41万辆，分部经营利润首次转正。这标志着该业务已进入“放量并改善盈利”的新阶段。
估值的关键不在于当前利润多少，而在于其已验证的商业模式和成长潜力。当然，距离成熟车企尚有距离，因此不采用过于激进的估值叙事。给予0.85倍至1.4倍销售额的估值，对应900亿至1500亿元，这个量级与当前的“蔚小理”基本处于同一梯队。
03 小米的投资组合价值几何？
这里需要厘清一个关键点：小米披露的是投资资产的账面和公允价值分类，而非具体每家被投公司的持仓市值。并且，公司明确表示2025年不存在任何单项投资价值达到集团总资产5%以上的“重大投资”。
因此，最稳妥的方式是依据官方披露的投资分类进行估算。
截至2025年末，小米的长期以公允价值计量的投资主要包括：普通股投资199.45亿元、优先股投资351.99亿元（这两项属直接股权投资）、Treasury investments 215.62亿元（可理解为债权类或资金配置资产）、Other investments 41.76亿元。合计约943亿元。
如果聚焦于更接近“股权投资组合”的部分，通常看前两项加上Other investments，约593亿元。若将Treasury investments也纳入广义金融资产，则总额为943亿元。这些投资在2025年带来了可观的价值变动收益，但波动性较大，不宜全部视为稳定的经营利润进行资本化。
04 净现金与流动性安全垫
截至2025年末，小米账上现金及等价物约269亿元，借款约361亿元。按最严格口径，公司呈现净负债约92亿元。
但如果从更贴近财务安全边际的“广义流动性”视角看，需要纳入定期存款（513亿元）、受限现金（46亿元）、短期公允价值变动计入损益的投资（293亿元）等。这样计算，小米的净流动性大约为762亿元。
在本次估值中，我们采取更清晰保守的处理方式：将股权/长期投资组合单独列为约593亿元；将净流动性保守估算为762亿元。这样能避免对现金资源的高估。
05 整体估值汇总
现在，将各块价值相加：
- 手机业务：700–900亿元
- IoT业务：1000–1300亿元
- 互联网服务：2200–2800亿元
- 汽车/AI新业务：900–1500亿元
- 股权/长期投资组合：约593亿元
- 净流动性：约762亿元
得到的总估值区间大约在6160亿至7860亿元软妹币。如果采用更宽的流动性口径，区间则上移至6290亿至7990亿元软妹币。当前市值大致落在这个范围的中枢。
06 潜在的Alpha在哪里？
在当前的估值框架下，小米有两块业务的价值可能被市场低估。
第一是互联网服务。其收入占比虽不大，但利润质量极高，是真正的现金奶牛。
第二是汽车业务。它已不再是纯粹的“投入故事”，而是迈入了收入过千亿、毛利率可观、经营利润转正的新阶段，成长叙事已然不同。
此外，一个暗含的想象空间在于AI。随着小米近期在大模型与智能体（Agent）领域的连续发力，它已成为市场上极少数同时掌握顶尖大模型底座与软硬件结合落地能力的全栈玩家。这为公司的长期价值打开了全新的维度。当然，这块业务的壁垒究竟有多深，还需观察第一梯队手机厂商的后续动作。
