撰文：Tiger Research
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编译：AididiaoJP，Foresight News
关键要点
当前的市场格局，正处在几个关键力量的交汇点上。全球M2供应量已攀升至13.44万亿美元的历史新高，而沉寂了14个月的比特币ETF资金流，也悄然转为了净流入。然而，霍尔木兹海峡的地缘紧张局势余波未平，3月美国CPI数据又跳升至3.3%，这无疑给市场预期的美联储降息节奏踩了一脚刹车。宏观的顺风依然在吹，只是风速明显慢了下来。
与此同时，链上数据透露出温度回升的迹象。MVRV-Z指标已脱离负3个标准差的深度恐慌区间，NUPL数值也从-0.15缓慢爬升至-0.07，aSOPR则稳定在0.98附近。种种信号表明，市场的恐慌情绪正在退潮，估值水平正缓缓漫过低估线，试探性地向早期均衡区域移动。当前比特币价格约7.05万美元，比长期持有者的平均成本线7.8万美元低了约13%。这不仅仅是一个数字差距，更是一道关键的心理与技术门槛：一旦价格能够有效突破并站稳7.8万美元上方，短期趋势的“脊柱”很可能就此挺直。
那么，市场瞩目的目标价是否还存在？答案是肯定的。14.3万美元的目标并未消失，只是其构成逻辑变得更加清晰——它以13.25万美元的中性估值为基线，叠加宏观层面+20%的向上托举力，再扣除基本面-10%的向下拖拽，最终锚定在那里。相比第一季度报告中18.55万美元的刻度，当前目标价看似下调了约23%；但由于现货价格已从9.6万美元回落至7.05万美元，从当下起点计算的潜在上涨空间，反而从+93%扩张到了+103%。所以，目标并非缩水，而是起点降低了，潜在的回报杠杆实际上变得更长了。
宏观顺风仍在，但动能已放缓
自上一份季度报告发布至今，比特币均价从9.6万美元滑落至4月初的7.05万美元附近，跌幅大约27%。期间的伊朗地缘冲突，就像一块巨石突然砸入平静的水面，涟漪不断扩散。然而，整片水域的流向并未因此改变——它只是让原本匀速前行的波浪，多了一道滞涩的褶皱，速度慢了下来。
流动性创纪录高位，但未能有效传导至比特币
截至2026年2月，全球M2货币供应量已经攀升至13.44万亿美元，这是一个前所未有的数字。但吊诡的是，比特币价格却在同期下跌了27%。钱变多了，资产价格却更便宜了——在流动性与资产价格之间，裂开了一道沉默的逆向缝隙。
这道缝隙的成因，需要从货币的源头去寻找。过去一年，中国、美国、欧元区、日本这四大经济体的M2增量中，超过六成来源于中国——央&行降准落地，标志着其货币政策在一季度正式转向宽松。相比之下，美国的贡献仅占10%左右。问题在于，这些从东方涌出的巨额流动性，并未沿着市场熟悉的管道流入比特币网络：境内的加密交易仍受严格限制，而经由香港与新加坡的通道，承载的更多是机构级资金的谨慎步伐。于是我们看到，全球流动性虽然站在了历史峰顶，但能真正淌进比特币河床的支流，却在悄然变窄。
伊朗冲突拖慢美联储降息步伐
当来自东方的流动性难以抵达时，美元流动性就成了比特币市场最直接的“呼吸阀”。而这扇阀门，正被地缘整治的火光微微灼烫。
2月28日美以联合行动后，霍尔木兹海峡陷入封控状态。到了3月中旬，布伦特原油价格冲上118美元/桶，迪拜原油更是飙升至166美元/桶的历史高位。通胀应声抬头：美国3月CPI从2月的2.4%跃升至3.3%，创下两年来的最热读数。美联储的点阵图预期随之收紧，市场对2026年的降息预期从两次被压缩至一次。
不过，宏观风向并未彻底逆转。4月中旬，随着霍尔木兹海峡部分重启，油价回落至90美元区间；核心CPI稳定在2.6%，说明能源冲击尚停留在表层，并未渗入日常经济循环的毛细血管。此外，特朗普已于1月底正式提名Kevin Warsh接任美联储主席，参议院听证正在进行；鲍威尔的任期则将于5月15日届满。整体来看，政策宽松的基因仍在延续——降息次数或许减少，但降息这个动作本身，大概率不会缺席。
机构资金流开始逆转
推动第一季度资金持续外流的力量，正在掉头。比特币现货ETF自2025年11月上线以来，曾录得最差单月流出，并经历了连续五个月的净流出。但从3月开始，月度净流入悄然转正。截至4月中旬，年内资金流整体已翻红，ETF总资产管理规模回升至965亿美元。
企业层面的囤币行为也在提速。例如，Strategy于4月13日至19日单周内斥资25.4亿美元，买入34,164枚比特币，使其总持仓量达到815,061枚BTC。不过，需要留意的是，跟进行动的企业名单并未显著拉长——目前仍是少数头部玩家，在价格折价区间内进行坚定加注。
宏观指标下调至 +20%
综合来看，结构性的支撑因素依然存在：全球流动性仍在扩张，主要经济体的政策宽松倾向未发生根本动摇，ETF资金重归正向轨道，美国CLARITY法案的推进也未停滞。伊朗冲突引发的石油冲击与美联储降息节奏放缓，确实是当下的逆风，但尚未达到掀翻整张风帆的程度。因此，第二季度的宏观评分较第一季度微调-5个百分点，最终定格于+20%。
从低估转向早期均衡
链上指标不再“颤抖”。MVRV-Z脱离了-3.2的恐慌谷底，NUPL越过了-0.2的临界线，aSOPR则在0.98处平稳呼吸——这些指标正集体走出“抛售即合理”的极端区域，步入修复初期。这个阶段通常不会爆发恐慌式反弹那种陡峭的斜率，但历史数据清晰地显示：从这一阶段启程后的一年期回报，始终稳定在两位数区间。换句话说，当前的风险回报比，依然相当丰沛。
更值得深入观察的是短期持有者的成本曲线——它正在缓慢下沉。这意味着高波动的投机性资金正悄然退场，而新的买家正于7万美元一线持续接棒。这个时间点，恰好与ETF净流入重启、Strategy等机构大额买入形成共振。这并非零散的偶然动作，而是机构资金在折价区间系统性摊薄成本的清晰痕迹。
目前，全网的平均成本基础锚定在5.4万美元——这是整个网络的“心理防线”，一旦跌破，全网将滑入未实现亏损状态，构成极端情景下的压力测试底线。而最强的阻力位，则静卧于7.8万美元，与长期持有者的平均入场成本严丝合缝。当前价格距此仅差约13%，大量在3月、4月初入场的资金，正浮于水面之下，屏息等待一次确认性的价格跃升。
表面增长，底层停滞
今年4月上半月，比特币网络的日均交易笔数达到56.4万笔，同比上涨37.9%。数据看似光鲜，但拆开细看，内在的光泽正在剥落。
同期，每日活跃地址数降至42.8万个，同比下滑13.2%，环比再降4.2%；单笔平均转账规模缩水至1.19 BTC，较上一季度的1.80 BTC骤降34.1%。交易笔数在涨，但活跃的用户和转移的真实价值却在退潮。这更像是少数地址在交易所之间进行高频划转，或是充值变钱等机械性流动——并非真实、多元的经济活动在链上蓬勃延展的信号。
在第一季度，我们曾将基本面指标维持在0%，寄望于BTCFi生态能实现实质性破土。进入第二季度，土壤松动的迹象却难以寻觅。The Block发布的《2026数字资产展望》报告指出：比特币Layer 2解决方案的总锁仓量年内已蒸发74%，BTCFi全生态的TVL下降10%，目前仅占比特币总供应量的0.46%（约91,332 BTC）。尽管Babylon与Lombard等个别协议偶有微光，但整片生态森林的枝叶，总体呈现收拢态势。
基本面指标下调至 -10%
表面交易量的热闹鼓点，并未能敲开底层网络应用与价值扩张的大门。支撑BTCFi叙事的关键数据，正在逐项失温。第一季度尚存的正负对冲平衡已被打破——因此，基本面评分由此下探至-10%。
目标价 14.3 万美元，仍有 2 倍上涨空间
采用时间价值修正法，以2026年4月初的均价为基准，得出的中性目标价为13.25万美元。在此基础上，叠加宏观因素+20%的抬升力与基本面-10%的下压力，最终得出的12个月目标价落在14.3万美元。
这个目标价比第一季度的18.55万美元低了约23%，但由于计算的起点已从9.6万美元下移至7.05万美元，从当前位置计算的潜在上行空间，反而从+93%扩大至+103%。目标的下调并非策略上的退却，而是对市场坐标系的冷静重置——当风暴暂时压低了海平面，同一座灯塔，所能照亮的航程反而更远了。
未来，有三个短期观察点正逐一浮现：
其一，价格能否果断站上并守住7.8万美元——这是全网中期成本的均衡位，也是趋势转换的关键。
其二，ETF资金流能否延续净流入趋势，而非昙花一现的单月脉冲。
其三，地缘紧张局势缓和后，美联储是否会释放更明确的政策转向信号。
若这三者能在未来形成交汇，那么14.3万美元的目标，将不再是遥望的山峰，而是一条可以拾级而上的切实路径。
