很多刚接触去中心化交易所（DEX）的朋友，打开交易页面时可能会愣住：怎么没有传统市场里常见的买盘、卖盘、五档深度这些数据？

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别担心，这可不是系统出了问题。实际上，大多数 DEX 放弃了传统的订单簿模式，改用一种叫自动做市商（Automated Market Maker，简称 AMM）的机制来定价和撮合交易。

在区块链早期，基础设施性能有限。如果把完整的订单簿搬到链上，每次挂单、改单或撤单都得写进链上记录，不仅 Gas 费贵得吓人，执行速度慢，而且很难吸引足够的流动性。

所以，AMM 的设计初衷并不是复制传统交易所，而是借助流动性池和数学公式，打造一个不需要直接找对手、也不需要专业做市商，用户就能随时兑换资产的机制。

接下来，我们会一步步拆解 AMM 是什么、怎么运作、有什么优缺点，以及它和订单簿到底有什么本质区别。

AMM 自动做市商：基于智能合约的自动定价机制

自动做市商（AMM）本质上是一套基于智能合约的自动定价方案，广泛用于去中心化交易所（DEX）。

中文里它常被翻译成自动化做市商、自动造市商，名字虽然不同，但指的都是同一个核心机制。

不过要注意，虽然名字里带“做市商”，但 AMM 和传统金融里那些专业机构做市商完全不是一回事。

AMM 不是靠某一家机构来提供流动性，而是通过算法自动生成流动性，并实时给出报价。

它的核心目标就是：即使买卖双方很少，也能让市场开张，保持基本运转。

从设计逻辑上看，AMM 主要围绕这几个关键点：

• 开放给普通用户自行注入资金充当做市方，降低对固定对手和机构的依赖
• 用交易手续费分润等激励，鼓励大家持续提供流动性，让市场深度更好
• 靠智能合约和定价模型自动管理报价，省去传统人工撮合环节

想快速判断一个交易界面是不是 AMM，可以看看页面上有没有完整的买卖挂单表。

如果看到一排排具体的买价和卖价，那通常是订单簿模式；
如果只显示“投入多少 A 币能换多少 B 币”，那更可能是 AMM 的交互逻辑。

当然，这个方法不是绝对的，因为有些 DEX 会整合多种流动性来源，但对新手来说，已经能做个初步判断了。

• 左边一般就是 AMM 界面（比如 Uniswap），通常只展示当前兑换结果
• 右边则是订单簿界面（比如 Binance），同时显示多个价位和对应交易量

Bancor 是 DeFi 领域较早引入 AMM 概念的协议之一，大概是 2017 年出现的。

而 Uniswap 在 2018 年凭借简洁的恒定乘积模型（X × Y = K）建立 DEX 机制后，AMM 才真正开始被广泛采用。

现在市场上知名的 DEX，比如 PancakeSwap、Raydium、Curve Finance 等，都用到了 AMM 相关机制，不过不同协议使用的具体定价模型有差异。

说到底，AMM 主要是为了解决链上订单簿在流动性供给和执行成本上的现实难题。

传统金融市场最主流的报价方式是订单簿（Order Book）。在这种模式下，系统记录每个价位的买卖意向，当买卖报价匹配时自动撮合成交。

但如果把完整订单簿搬到链上，最大的障碍是流动性不足和执行成本太高。

加密货币市场的参与者规模通常小于传统金融市场，而且 DeFi 使用门槛不低，导致 DEX 上的直接交易用户往往比中心化交易所（CEX）少。

早期技术条件下，买卖双方每次挂单、改单、撤单都需要支付 Gas 费，普通用户受不了，专业做市商也很难长期高频维持。

所以，AMM 就应运而生，专门应对链上订单簿的高成本、高门槛和流动性匮乏等问题。

另外，AMM 现在不再是链上交易设计的唯一方案了。

随着区块链基础设施发展，市场上出现了链下撮合链上结算、L2 订单簿以及混合型 DEX 等新方案。但在 DeFi 早期，AMM 确实是最有代表性、用得最广的模式之一。

AMM 自动做市商的运作流程

AMM 的基本运作可以分成三个核心阶段：

1. 建立流动性池（Liquidity Pool，LP），由用户存入资产。

流动性池是 DEX 交易者进行兑换的主要对象。

资金通常以“交易对”形式存入，比如 ETH/USDT。把资产存进池子里的用户，被称为流动性提供者（Liquidity Provider，简称 LP）。

2. 智能合约根据池中资产比例自动定价，价格随交易动态变化。

举个例子，当池中 ETH 变少时，系统给出的 ETH 报价会升高；反之，ETH 增加则报价降低。整个过程由算法自动完成。

由于 DEX 面向全球开放，池中资金比例随时在变，智能合约持续计算最新价格，所以每次看到的兑换结果可能略有不同。

不过，单笔交易金额小、池子流动性充足时，这种价格波动通常不明显。

3. DEX 把部分交易手续费分配给 LP，作为提供流动性的激励。

简单说，发起交易的用户支付手续费换即时成交，提供流动性的用户则获得分润。但注意，这种奖励也伴随着风险。

完善的激励机制能吸引更多资金进入流动性池，提升深度，帮助 AMM 稳定运行。

如果流动性池规模持续萎缩，用户可能面临无法买卖的困境，交易体验变差，DEX 的吸引力也会下降。

所以，用户提供流动性和协议分配奖励之间，往往形成一种正向循环。

奖励比例具体看各协议规则，部分协议会通过治理机制调整。

AMM 自动做市商常见的定价模型

AMM 的定价模型主要分三类：

• 恒定乘积做市（CPMM）：公式 X × Y = K，Bancor、Uniswap 等常见
• 恒定总和做市（CSMM）：公式 X + Y = K，实际采用的 DEX 较少
• 混合型模型：结合 CPMM 与 CSMM 特征，如 A(X×Y) + (X+Y)÷A = K，Curve 常被归入此类

以上公式仅用于教学说明，不代表相关 DEX 实际采用的完整参数或实现方式。

恒定乘积做市（CPMM）是最常见、最好理解的模型。核心概念是：流动性池中两种代币数量相乘的结果保持为一个常数。

举例说明：假设某流动性池用 X × Y = K 公式，当前池中有 10 ETH 和 2000 USDT。你想买入 1 枚 ETH，需要付多少？

先算常数 K：10 × 2000 = 20000。

买入 1 ETH 后，池中 ETH 变成 9。要维持乘积恒定，需要支付：(20000÷9) − 2000 ≒ 222.22 USDT

交易完成后，池中资产变为 9 ETH + 2222.22 USDT。验算：9 × 2222.22 = 19999.98 ≒ 20000。

由此可见，池中 ETH 越少，后续买入 ETH 的边际成本越高。

恒定总和做市（CSMM）因为单纯以总和为常数，容易导致一侧资产归零，不利于实际交易，所以主流 DEX 很少用。

因此，部分 DEX 结合 CPMM 与 CSMM 特征，构造更适合特定资产的函数。典型例子是 Curve Finance 的 StableSwap 池，主要用于稳定币或价格锚定资产间的交易。

AMM 自动做市商的优点

1. 允许更广泛的用户参与做市，契合去中心化理念

AMM 的流动性池通常对所有用户开放，只要存入资产就能成为流动性的一部分。这种设计和 DeFi 强调的开放、去中心化理念高度一致。

相比之下，传统订单簿模式的做市角色通常由交易所、券商或专业机构承担，普通用户大多只能当交易者。

2. 流动性提供者可获得交易手续费分润

这是 AMM 机制里很有代表性的特点，传统订单簿本身不具备这个功能。

因为 AMM 的流动性来自用户存入资产，多数 DEX 会设置手续费分润机制，作为提供流动性的回报，以此吸引更多资金进池子。

3. 低流动性资产也能获得交易机会

在 AMM 模式下，只要有人愿意为某资产对提供流动性，就能形成基础市场并开放交易。

而在订单簿系统里，新发行或冷门的资产往往因为流动性不足难以上架，或者上架后出现挂单少、价差大、成交难的问题。

AMM 自动做市商的缺点

1. 价格发现依赖套利者参与

AMM 的报价来自资金比例和数学公式，不主动参考外部市场价格，所以通常需要套利者参与，才能逐步向主流市场价格靠拢。

这里说的市场参考价格，通常指大型中心化交易所（CEX）的现货报价，比如币安、欧易、Bybit 等。这些平台用户基数大、成交活跃，常被当作重要参考。

例如，如果某 DEX 上的 ETH 报价低于 CEX，套利者可能会在 DEX 买入 ETH，再转到 CEX 卖出。

随着套利持续，DEX 池中 ETH 减少，报价逐步上升；当价格接近外部市场后，套利空间收窄，市场价格趋于一致。

如果流动性池规模太小，价格可能明显偏离市场。

比如黑客攻击、智能合约漏洞等极端情况下，池中资产比例可能严重失衡，而套利者可能因为风险太高暂时离场，导致 AMM 报价无法及时回归常态。

2. 交易存在滑价，且交易规模越大、池子越浅，影响越明显

AMM 交易天然存在滑价，只是小额交易时通常不明显。

因为流动性池里的资金比例每变一次，AMM 的定价也会跟着调整。

可以这样理解：当你买入 1 ETH 时，系统不是按一个固定价格一次性卖出，而是在成交过程中，随着池中资金比例变化不断重新计算成交价格。

严格来说，智能合约并没有把订单拆成多笔小单，这个描述只是为了帮你理解 AMM 的定价逻辑。

所以，当交易金额较大或流动性池规模偏小时，资金比例变化幅度加大，滑价可能明显上升。

这和订单簿模式不同。在订单簿里，如果某个价位卖单数量足够多，整笔交易可能以接近同一价格完成。

3. 提供流动性需承担无常损失

无常损失（Impermanent Loss）是指：把资产存入流动性池后，相比单纯持有原始资产，可能出现的名义价值差异。

• 主要发生在流动性池中资产价格比例，与存入时相比发生明显变化时
• 相对价格偏离越大，无常损失通常越明显

新手需要特别注意的是，无常损失不是一定会发生，但在价格波动剧烈时可能比较明显，不要只看手续费分润就觉得划算。下面举例说明（暂不考虑手续费分润）。

假设某流动性池用 X × Y = K 公式，当前池中有 10 ETH + 2000 USDT，其中 10% 即 1 ETH + 200 USDT 是你存入的。

如果 AMM 报价与市场参考价格一致，根据池中比例，当前 ETH 价格为：20000÷10 = 200 USDT。

因此，你存入的 1 ETH + 200 USDT，名义价值合计：200 + 200 = 400 USDT。

之后如果 ETH 现货价格上涨到 800 USDT，流动性池中的资金比例会变成 5 ETH + 4000 USDT。此时 AMM 报价为：20000÷5 = 800 USDT，与现货价格一致。

如果此时提取流动性，因为你原先占池子 10%，你将取回 0.5 ETH + 400 USDT。

对比另一种情况：如果你从一开始没把资产存入池子，而是单纯持有 1 ETH + 200 USDT，结果会怎样？

• 作为 LP：提取后名义价值 =（0.5 × 800）+ 400 = 800 USDT
• 直接持有：原始资产名义价值 =（1 × 800）+ 200 = 1000 USDT

两者相差 200 USDT（1000 − 800 = 200），这就是本例中的无常损失。

在资产价格波动相对不大的情况下，交易手续费分润有机会弥补部分无常损失，但不存在绝对的对冲效果。

AMM 自动做市商 vs Order Book 订单簿

下面这张表帮你快速对比 AMM 和订单簿的主要区别：

需要说明的是，上表主要针对比较典型、纯粹的 AMM 与订单簿机制。现实中，有些 DEX 也会结合其他协议设计条件单等功能，所以不同平台的具体体验可能还有差异。

整体来看，AMM 和订单簿各有适用场景和优劣，没有绝对的高下之分。

这种比较的主要目的，是帮你更快理解两种机制在交易逻辑和流动性来源上的关键差异。

要点总结

1. AMM（Automated Market Maker）是去中心化交易所中常见的自动报价机制，主要靠智能合约、流动性池和数学公式运行。

2. 与传统订单簿不同，AMM 不需要撮合买卖双方，而是让用户直接与流动性池中的资产进行交易。

3. AMM 的优势在于开放用户参与流动性提供，并通过手续费分润激励做市，同时也让部分低流动性资产更容易形成交易市场。

4. AMM 的局限在于价格发现通常依赖套利者，交易过程中可能产生滑价，流动性提供者还需面对无常损失等风险。

5. 总体而言，AMM 与订单簿是两种不同的市场组织方式，适用场景并不完全相同。

在实际使用 DEX、参与流动性提供或进行链上资产兑换前，仍应充分了解相关机制与潜在风险。本文内容仅供学习参考，不构成任何投资建议或交易建议，加密货币市场波动较大，具体操作请以官方公告和实时行情为准，投资者需独立判断并谨慎决策。