薛定谔那只猫，被关在盒子里，生死未卜，处于一种“既生又死”的叠加态。直到你打开盒子的那一刻，它才坍缩成一个确定的结果。 这个思想实验，用来比喻当下的加密货币市场，再贴切不过了。整个行业就像那只猫，被关在一个充满不确定性的“盒子”里，各种可能性同时存在，等待某个外部变量——比如市场情绪、政策变化——来触发最终的结果。 ## 头部资产的“叠加态” ### BTC **一、生存** BTC有可能真的坐稳全球储备资产的宝座，实现“数字黄金”的愿景。但要注意，这个愿景的实现，离不开几个关键条件： - 美国政府真把BTC纳入国家储备，开始买买买（可能性较低）。 - 全球前20大经济体里，有多个政府或央&行将BTC纳入储备资产（可能性低到中等）。 - 越来越多的上市公司，像MicroStrategy那样，把大量现金储备换成BTC（可能性中到高）。 - 出现系统性冲击，比如政府或银&行崩溃，反而让BTC作为“避险资产”的吸引力大增。 **二、死亡** 如果上述关键场景都没发生，BTC的冲劲可能会大打折扣： - 如果各大经济体都对BTC爱答不理，市场情绪自然会转向悲观，大家的关注点也会从“何时创新高”变成“MicroStrategy会不会带头砸盘”。 - MicroStrategy现在是BTC的头号支持者，但它的杠杆操作一旦出事，反而会变成BTC的“负担”。还记得Alameda Research和3AC是怎么被市场秒杀的吗？清算线一触发，空头就像闻到血腥味一样蜂拥而上，引发连锁抛售。如果MicroStrategy也走上这条路，场面恐怕会失控。 - 技术端也有隐患：BTC能不能扛住量子计算的挑战？如果不能，它作为安全、不可篡改的价值储存工具，就得打个问号。 BTC现在就像处于量子叠加态：要么成为加密经济的基石，要么被视为过时的技术。最终结果，取决于市场态度，以及它最终会“坍缩”成哪个方向。 ### ETH **一、生存** ETH有望主宰区块链领域，进一步强化“可编程的BTC替代品”这个定位。为什么机构投资者接下来可能会更关注ETH？原因不少： - 机构兴趣：ETH的去中心化程度极高，除了BTC，它可能算是唯一一个能让政府和机构认可的区块链资产。 - 抗量子计算：长期来看，ETH比BTC更有可能顺利过渡到抗量子技术阶段，过渡过程应该会平滑得多。 - 可持续经济：ETH链上活动丰富，交易费能为验证者提供稳定的收入流。它的代币经济学灵活，可以根据市场情况在通胀和通缩模式之间切换，长期经济可持续性远超BTC。 - 开发者生态：ETH吸引了最多的开发者，七年来一直是开发团队的首选生态。 - 多元化的领导力：推动ETH采用的团队众多，包括Base（美国最重要的加密机构之一）、Arbitrum、ZkSync、Starknet等。 - 抵抗中心化风险：ETH不用担心像MicroStrategy那样的单一实体垄断市场话语权。 - 区块链三难问题：ETH是唯一一个成功平衡了去中心化、可扩展性和安全性的公链——通过Rollups这类创新方案，它既适合机构也适合个人用户。 - 生态系统增长：ETH的生态庞大而活跃，这种动能能使其在政策利好和监管明确时，最大程度受益。 **二、死亡** 最坏的情况，ETH可能会因为内部或外部风险，错过整个周期： - 领导力，领导力，领导力： - 领导空缺：ETH社区庞大且分散，一些意见领袖在社区里不断制造混乱，传播互相矛盾的言论，让生态变得更加碎片化。 - 文化挑战：美国新政府提倡从“觉醒文化”转向“脚踏实地”的文化转变。而ETH的文化常常被认为更“觉醒”——强调包容、整治正确和道德讨论。这些价值观虽有多样性，但有时也带来低效沟通、道德审判和决策犹豫。社区里一些声音较大的成员，常常扮演道德法庭的角色，限制直接对话，在采取更强有力的领导风格时制造摩擦。 - 竞争链的挑战：像Solana这样的竞争者持续挑战ETH的主导地位。大量ETH生态外的公链已经蓬勃发展，如果这个趋势继续，ETH作为开发者首选平台的地位会进一步动摇。 未来，ETH可能被誉为升级版的BTC，成为区块链的王者；也可能因为其血脉中的某些特质而陷入困境。 ### Solana **一、生存** Solana能凭借其灵活性和活跃的社区大放异彩： - Meme与AI的结合：2025年，Meme依然主导着币圈的经济注意力。Solana在这个趋势下引领潮流——为了响应AI Agent的迅速增长，团队很有前瞻性地引入了Agent SDK。 - DePIN：Solana在DePIN赛道多年的布局，终于可以收获成果了。随着大批量DePIN解决方案落地，Solana有机会成为区块链与DePIN融合的领导者。 - 开发者领导地位：Solana专注于前沿垂直领域和快速创新，挑战ETH在开发者中的主导地位。它对开发者社区的专注，使其成为众多ETH挑战者中的破局者。 - 机构认证：如果Solana ETF获批，那将是一个关键里程碑。这说明Solana的生态得到机构认可，在机构和零售投资者中的地位会进一步提升。 **二、死亡** - 从猎人变成猎物：Solana在过去18个月经历了一次惊天逆转，依靠另类的路线图和沉着应对FTX崩盘，重新夺回了领先区块链的席位。但现在的它不再是黑马，反而有点“老大”的气质。于是，投机者的注意力开始转向它的对手，比如Sui、Hyperliquid、Aptos、Monad等。这些新兴链都声称能提供快速、集成的解决方案，每一个都在挑战Solana的地位。 - 过度押注Meme：Solana的崛起离不开Meme和投机。这种策略虽然成功吸引了市场注意力，但也带来了投机热情可能衰退的风险。如果没有可持续的链上活动（比如繁荣的DeFi生态或其他持久叙事），Meme的衰退会让Solana的链上经济遭受重创。注意力经济本质上非常短暂，一个生态的长期增长，不能过度依赖市场注意力。 - 开发者粘性：2022年，Solana经历了区块链史上最大规模的开发者流失，这也让公众对它的长期增长产生担忧。过去18个月的成功可以归功于投机者，但Solana是否已经培养出一个忠诚且有韧性的开发者社区，仍然存疑。未来几年竞争加剧时，一个优秀的开发者社区将是Solana维持领先地位的护城河。 Solana正站在生存和死亡的十字路口：它的灵活性、活跃的社区和创新能力，使其有潜力破局ETH。但在日益激烈的竞争、投机和开发者粘性问题面前，它能否保持动力，将决定它是否能继续主导市场。 ## 投资机构看赛道 ### 2.1 Crypto x AI Crypto x AI是近期业内最具创新和动能的领域。它吸引了近乎出圈的市场关注，提供了极为广阔的想象空间。主权AI（由去中心化加密基础设施驱动的AI系统）代表着一个革命性的机会，但赋予AI如此大的权力，也存在不少风险。这些系统可以实现真正的自治，利用非托管钱&包与其他Agent和人类在链上互动。未来甚至可能出现AI Agent为了完成链外任务，而购买人类服务的情况。 在AI Agent成为市场焦点之前，市场就已经有关于这个领域潜力的分析文章。除了AI Agent，Crypto x AI中的其他多个领域也值得关注： ### 2.2 DePIN DePIN是一个高度创新、多样化的领域。它结合了加密经济模型与链外硬件，解决了传统行业中的许多挑战。 **核心目标行业和应用场景** DePIN项目覆盖了多个行业： - 边缘计算：为延迟敏感的应用提供分布式处理能力。 - 能源和电力基础设施：激励可再生能源的采用。 - 无线网络：侧重社区驱动的5G和物联网连接，绕过传统电信供应商的限制。 - 地图和高精度定位服务：支持去中心化的众包解决方案。 - 计算和存储：为传统云服务提供去中心化替代方案，提供安全的数据存储和处理。 - CDN：通过DePIN实现成本效益高且可扩展的数字内容分发。 - 数据抓取：像Grass这样的项目，通过代币激励建立数百万节点网络，利用参与节点贡献的互联网带宽来抓取海量数据。 DePIN有潜力，但并非所有项目都同样有前景，具体成功与否高度依赖于项目本身。 那些能提供清晰、可衡量价值（比如降低成本、提高效率或进入未开发市场）的DePIN项目，值得期待。DePIN的成功通常来自其实现的新型商业模式，而这些模式是集中式系统无法复制的。这使项目拥有更好的市场渗透率、分销和可达性。DePIN还能通过降低运营成本或提高资源利用率，推动成本效率和更好的单位经济学，使其去中心化模型更具竞争力和可持续性。此外，资本支出优化是DePIN项目的一个重要优势——通过代币激励将基础设施成本分摊给社区，实现更快的扩展和更广泛的参与。 另一方面，要避免那些不当使用代币化的DePIN项目。失败的代币经济学通常会导致不可持续的生态。有些项目的代币，并没有带来实际的效率提升或比传统方式更好的改进，只是单纯依赖代币激励来掩盖潜在的低效，短期补贴使用成本。仅仅靠代币化本身，无法证明去中心化的合理性，有时结果甚至比现有的集中式模型更差。 ### 2.3 支付 稳定币已经成为加密行业的主流支付媒介。由于其可编程性、跨境实用性和日益明确的监管框架，稳定币有望成为全球支付的标准结算货币。 虽然稳定币在可编程性和跨境流动性方面比法币有明显优势，但更广泛的应用仍受制于监管挑战和低效的进出链机制。不过，倡导加密的美国政府可能会提供监管明确性，为高效、流动且低成本的加密与法币交易创造更健康的环境。 **短期（1-3年）：汇款和消费者应用** 稳定币首先会主导跨境汇款，提供比SWIFT更快、更便宜的替代方案。与加密货币相关的借记/信用卡（Visa/MasterCard）将简化消费，构建链上财富与现实世界交易之间的桥梁。这将惠及那些不在美元银&行体系中的人群、难以获得传统支付卡的个人，以及希望便捷消费资产的加密货币持有者。 **中期（3-7年）：商业采用** 企业会因稳定币的低费用、即时结算和可编程性，越来越多地采用它。公司能够在加密货币和法币之间无缝转换，为顾客提供两种支付方式。这种双轨制将提高效率，进一步将稳定币融入主流商业。 **长期（7年以上）：用稳定币缴税** 稳定币将成为主流法定货币，被广泛接受用于支付税款，无需再兑换成法币。届时，稳定币将碘伏传统金融基础设施，推动低成本、点对点的消费者与商户交易，显著减少对银&行和信用卡公司的依赖。 ### 2.4 消费者应用 消费者应用这一领域很有探索性，但也更难定义，经常与AI、DePIN和支付重叠。它涵盖广泛的应用，包括但不限于AI驱动的消费者解决方案、面向消费者的DePIN项目，以及为消费者设计的支付解决方案。 除了实际应用场景，消费者应用在加密领域还包含投机和游戏化的成分。链游是其中非常重要的一个类别。它们融入了投机经济元素和Meme，目前仍然是行业中最成功的消费者互动实验之一。这些投机性应用往往模糊了娱乐、金融和实用性之间的界限，为创新创造了独特的机会。 展望未来，结合加密与面向消费者应用的新实验，会带来更多机会。融入经济激励的游戏机制展现出了巨大潜力，提供了吸引用户和推动采用的新方式。这个领域的设计空间非常广阔，预计在2025年将带来突破性的创新。 ## IOSG的投资组合 ### 1. Usual 2024年对Usual来说是成功的一年。它在短短六个月内达到了150亿美元的TVL，成功跻身前五大稳定币，治理代币也在全球最大的CEX Binance上市。势头并未止步，未来12个月，Usual预计将突破稳定币市场前三名，与Circle和Tether等巨头并肩。Usual的可扩展性与竞争对手不相上下，这个雄心勃勃的目标看起来触手可及。 在DeFi方面，Usual与Ethena、Ondo和M0的战略合作关系，将推动下一阶段的增长。值得注意的是，Ethena和Usual之间的收益产品能适应各种市场条件——牛市中提供高加密原生收益，熊市中则提供稳定的RWA支持回报。在CeFi方面，Usual作为抵押品的整合才刚刚起步。Usual资产将深度融入CeFi和DeFi生态系统的基础。随着这些整合的推进，强大的网络效应将加速采纳和应用。 展望未来，Usual团队仍然专注于围绕Usual资产打造一个充满活力的生态系统。凭借出色的执行力，可以相信Usual的创新和突破近在眼前。 ### 2. BTC生态 虽然BTC是最古老且最成熟的加密货币，但其生态仍处于非常早期的阶段。投资组合中包括一系列围绕BTC生态的开创性项目，它们正在塑造BTC的下一个发展前沿： - Babylon：加密学突破，允许无信任BTC质押，使BTC持有者能在不依赖中介的前提下，保障外部网络并赚取奖励。 - BoB：混合型Rollup，利用BitVM v2进行无信任BTC桥接。通过结合Babylon的快速终结性与ETH的数据可用性，创造了一个安全枢纽，使BTC能自由地与ETH的DeFi生态系统集成。 - Solv：最大的BTCfi应用，通过为BTC持有者解锁收益并推动BTC基础金融产品的发展，重新定义了BTC在去中心化金融中的角色。 2025年是一个关键年份，BTC生态几年的创新和发展将转化为生产实践。这是测试BTC链上经济繁荣真实需求的机会。BTC从价值储存工具，向无信任质押、DeFi和跨链互操作性生态系统演变的趋势，值得期待。 ### 3. AI赛道：Theoriq、Phala、Hyperbolic Theoriq是一个AI DePIN项目，正在重新定义AI协作的未来。在Theoriq的框架里，AI Agent不仅能独立工作，还能作为动态的集体进行协作。这个前瞻性框架使AI Agent能够共同解决单一Agent系统无法处理的复杂问题。Theoriq引入具备记忆功能的Agent、高级评估器和用户友好的工具，并确保人类反馈始终是Agent开发的核心，从而推动价值的复合增长。这形成了一个良性循环：Agent在有效协作的同时，不断学习、适应和自组织，创造出一个持续改进的生态系统。 Theoriq通过集成加密经济激励机制，在自我调节的环境中运作。具体来说，Agent因良好行为获得奖励，因错误受到惩罚，以此确保框架的可靠性和问责制。两三年前，Crypto x AI还是一个非共识的想法，如今看到Theoriq进入生产，令人欣慰。 Phala是长期投资项目。随着认识到Phala在塑造Crypto x AI未来中的巨大潜力，最近增加了对它的投资。作为TEE技术的先驱，Phala在满足AI Agent对安全基础设施的需求上，具有独特优势。 AI Agent依赖TEE技术来安全地管理关键资产（如钱&包和社交账户），以确保隐私、信任和效率，而不牺牲性能。在几乎所有Infra项目都在探索如何整合TEE技术的环境下，Phala的优越解决方案因其可靠性和可扩展性，被大量开发者作为首选。 Hyperbolic正在革新AI基础设施领域。作为头部的GPU网络，Hyperbolic专注于推理并提供可验证的推理工具。此外，他们开创了一个GPU层，允许AI Agent通过SDK租用GPU。此创新使得GPU资源丰富的AI Agent，能轻松访问需要的计算资源，从而推动更复杂和高效的工作流程。 Hyperbolic推理云是一个任何人都可以贡献GPU资源的平台；它完全抽象化了GPU硬件的不统一性，使GPU真正具有可互换性。Hyperbolic的执行表现出色，已经成为第一个在其平台上提供一些最先进开源AI模型的项目。 ### 4. Gelato 五年前，Gelato的巨大潜力就被早早识别。如今，Gelato已悄然发展成为Web 3.0的AWS。如果随便想三个加密项目，至少有一个会在后端使用Gelato的技术栈。Gelato在产品方面取得了成功，其强大且多功能的技术栈包括RaaS、Functions、Relay、VRF、账户抽象、RPCs、桥接和预言机。其解决方案涵盖了从支付、DeFi、基础设施、消费应用到AI Agent等多个领域。 2025年，将是Gelato从默默为生态系统提供支持，转向讲述自身故事、有效营销自己并建立有吸引力的代币效用的一年。它不仅有望被认定为关键的基础设施层，还将成为Web 3.0领域中可靠性和创新的中流砥柱。 ### 5. 质押与再质押 在ETH生态的两大主题——“合并”和“上海升级”的质押和再质押生态中，布局了多个项目：EigenLayer、ether.fi、Kiln、Renzo、Babylon和AltLayer，其中四个项目已在Binance上市。EigenLayer和ether.fi分别以157亿美元和84亿美元的TVL，排名所有DeFi协议的第三和第四位。此外，ether.fi和Kiln分别是ETH的第四和第五大质押服务提供商，其中Kiln管理着130亿美元的资产。 回顾ETH质押和再质押生态系统的发展，可以看到ETH作为多功能资产的价值，不断得到强化和扩展。 随着ETH路线图的推进和质押生态系统的成熟，其在区块链行业中的重要性持续增长。通过质押和再质押，ETH不仅为网络安全和去中心化提供了坚实基础，还通过扩展经济安全性和生态丰富性，展示了其作为资本、消费品和价值储存资产的独特属性。 ### 总结 2025年加密行业的命运，就像薛定谔的猫一样。它的成功与否，并不完全由其自身特质决定，而是由它如何被外界看待来决定。在许多层面上，价值是一个由集体共识塑造的构造物。BTC可能是“数字黄金”，ETH可能是去中心化创新的支柱，Solana可能是灵活的碘伏者，但它们的最终归宿，取决于我们选择接受的叙事，以及我们赋予其存在的意义。 在加密这个充满无限可能但有限注意力的世界中，市场的看法成了最终的货币。加密市场不仅仅由技术或效用驱动，它也依赖于信念、信任以及那些能够激发我们想象力的故事。我们关注的内容，决定了什么会生存和繁荣，就像观察行为使薛定谔的矛盾猫坍缩成一个单一状态一样。市场、机构和个体的集体目光，将决定哪些未来会在加密领域中胜出，哪些则会消失。最终，决定未来数字经济基石的，将是我们的感知与看法——以及我们告诉自己的故事。

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