AI碘伏叙事正在重塑美股定价逻辑
市场正在经历一场静默的估值革命。高盛最新研究揭示了一个关键转变：投资者对人工智能可能冲击企业长期盈利能力的深层忧虑，正将市场的聚光灯，引向股票估值中最难量化、也最敏感的地带——“终值”。说白了，就是十年以后的远期盈利预期，如今成了定价的胜负手。
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根据高盛在4月27日发布的报告估算，一个数字足以说明问题：标普500指数当前约75%的股权价值，竟然都来自这遥远的“终值”。这一比例已逼近二十五年来的最高水平，与互联网泡沫时期的乐观情绪遥相呼应。更值得警惕的是，高盛测算发现，长期增长率假设每下降区区1个百分点，标普500成分股的企业价值将整体缩水约15%；对于那些高成长股而言，冲击幅度更是高达29%。
报告明确指出，围绕AI碘伏的争论——以及由此带来的终值不确定性——预计将持续至少数个季度。可以确定的是，这种碘伏威胁很可能构成持续性的估值压制，直至AI应用进入更成熟的阶段。
终值占比逼近25年高位，与互联网泡沫时期相似
高盛采用经修正的10年股息贴现模型进行测算，结果清晰显示，标普500指数当前约75%的股权价值，高度集中于模型10年预测期之外的远期价值。这一比例在历史上处于什么位置？与2000年互联网泡沫时期的乐观预期高度相似。
报告进一步指出，终值占比偏高本身是一把双刃剑：它既反映了市场对长期增长的乐观预期，也意味着估值对长期增长假设的变化变得极为敏感。话说回来，今天终值在股权价值中的占比相对历史偏高，与其他投资者长期增长预期日趋乐观的时期如出一辙，其中就包括互联网繁荣时期。
从行业分布来看，这种差异更为直观。高成长的测算显示，高成长、高利润率行业的终值占比远高于低成长行业。具体而言，高成长股的终值占企业价值比例约为84%，标普500整体约为72%，而低成长股则约为59%。
软件板块首当其冲，AI竞争压力蔓延至轻资产行业
AI碘伏担忧的核心逻辑在于：人工智能可能在进入壁垒较低的行业，催生出低成本的全新竞争者，进而压制现有企业的收入增长和利润率。高盛指出，一个颇具讽刺意味的现象是，被认为最易受碘伏冲击的行业，恰恰是过去增长最快、利润率最高的行业。
软件板块无疑是此轮市场情绪转变的震中。据路透报道，标普500软件与服务指数今年迄今已下跌约17%，主要驱动力正是市场担忧AI新工具可能侵蚀未来的营收增长和利润率。高盛报告亦指出，一组软件股年初至今跌幅达19%，且抛售压力已蔓延至其他轻资产行业。
值得注意的是，上述股票的近期盈利预期依然稳健。股价大幅下跌与短期基本面的韧性形成鲜明反差，这恰恰凸显出市场正在对长期增长前景进行重新定价，而非仅仅是对近期业绩感到悲观。
长期增长率是估值最重要驱动因素，但短期波动由近期预期主导
高盛的实证分析揭示了估值驱动因素的双层结构。从截面维度看，一家公司的长期增长预期是其估值倍数最重要的决定因素，没有之一。数据显示，隐含长期增长率每提升一个标准差，对应的远期市盈率约上升0.6个标准差（约4倍市盈率），其重要性约为近期盈利增长、资产负债表强度、市值规模及盈利稳定性的三倍。
然而，在解释短期估值变动时，剧本却换了主角。高盛指出，自1990年以来，近期增长预期对估值倍数季度变化的解释力，约为长期增长预期的三倍。原因在于，长期增长预期的波动性远低于近期预期，短期内变化相对迟缓。
这一结构性特征意味着什么？这意味着，当AI碘伏叙事真正开始动摇市场对长期增长的信心时，其对估值的冲击将是深远且难以逆转的。这才是当前市场需要警惕的关键所在。
高盛建议企业加强长期沟通，加速回购或可传递信心信号
面对终值不确定性上升的市场环境，高盛认为企业管理层不能坐视，而应主动作为。报告指出，终值的重要性凸显了向投资者传达长期增长规划的必要性，但现实情况却令人担忧——在最近一轮财报电话会议中，标普500成分股中仅有5%的公司讨论了五年以上的财务指标，且讨论还主要集中在公用事业和房地产这类传统行业。
因此，高盛建议，更多公司的管理层应优先就长期前景展开沟通，内容可以包括可寻址市场规模、清晰的增长路径以及盈利能力展望。即便多年期业绩指引本身存在不确定性，沟通本身就能传递信心。
此外，报告还提出，加速股票回购计划可作为管理层向市场传递信心的一个实用工具。学术研究普遍发现，ASR公告往往能引发正面的股价反应，且幅度大于普通回购计划。不过高盛同时提示，由于大规模回购有时会被市场解读为缺乏增长机会，因此管理层应将ASR规模与对未来增长前景的积极表态相结合，避免释放出错误的信号。
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