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自2022年9月15日The Merge升级以来，以太坊质押与网络燃料Ether(ETH)供应量持续变动，而近日的数据显示，ETH供应量已回升至去年1月以来的最高水准。这一变化让市场开始关注Ethereum作为「超音波货币」(Ultrasound Money)的定位是否仍然稳固，尤其是在Dencun升级后，ETH供应开始呈现通膨趋势。

ETH供应量回升，回到The Merge前水准

根据Ultrasound.money的数据，截至目前，ETH总供应量已达120,521,608枚，比TheMerge当天的供应量多出569枚ETH。

Dencun升级导致ETH供应通膨？Blobs利害关系

Presto Research分析师Jaehyun Ha表示，ETH供应量的增加与2024年3月的Dencun升级有关，这可能影响Ethereum作为「超音波货币」的地位。

在Dencun升级之前，Ethereum用户在交易时需支付手续费(gas fee)，其中一部分会被销毁(burning)，有效降低ETH供应。但Dencun升级引入了blob交易，专门用于处理Layer2(L2)网络的大数据交易，并使用名为「blob gas」的独立费用模式，而非传统gas费用。

blobs燃烧销毁数据

Ha指出，这导致了交易费用燃烧比例下降，使得ETH供应不再像过去那样受限于交易活动的增加。「即使整体网络交易量仍然很高甚至增长，但过去抑制ETH供应膨胀的燃烧机制已变得不再明显。」

ETH供应量变化因素？L2与链上活动转移他链

自2022年The Merge升级后，ETH供应量曾持续下降，最低点出现在2024年4月，约为120,064,500枚ETH。然而，在Dencun升级后，供应量开始稳步回升，并于近期突破120.5M。

DeSpread Research研究员Byoungjoon Kim也认为Dencun升级是ETH通膨的主要因素。他指出，由于近来模因币(memecoin)热潮与Layer2解决方案的增长，许多用户和流动性已迁移到Solana生态系统，这可能进一步影响Ethereum的供需平衡。

尽管如此，Ha认为目前ETH供应增加并不会立即对Ethereum网络造成影响，因为网络活动仍然保持强劲。然而，他也警告，「超音波货币」的叙事可能受到挑战，尤其是即将到来的Pectra升级可能会进一步提高blob交易的目标与上限，进一步推动ETH供应膨胀。

blobs每区块的利用率提高，未来将增加更多

供应增加对PoS安全性的影响

除了影响ETH作为「超音波货币」的地位，Kim还指出，若ETH供应持续上升，可能会影响Ethereum在权益证明(PoS)机制下的网络安全性。他表示：「ETH的价格与网络安全性直接相关，若供应增加导致价格下跌，将影响PoS机制下的验证者奖励，进而影响整体网络的安全性。」

Ethereum升级与生态变化：未来走向何方？

除了ETH供应量的变动，Ethereum社群近期也迎来多项重大决策。

1.以太坊Gas上限提高

本周二，Ethereum社群达成共识，决定将Gas上限由30M提高至31M，这是自2021年以来的首次调整。这项改变旨在提升网络的可扩展性，让交易处理效率更高。

2.以太坊基金会领导争议

另一方面，Ethereum基金会的治理问题也引发激烈讨论。近期，一场非正式投票推举前Ethereum研究员Danny Ryan接替现任执行董事Aya Miyaguchi，但Ethereum共同创办人Vitalik Buterin已公开反对这项变动。

随着治理争议升温，部分核心开发者选择离开社群，其中包括长期参与Ethereum开发的Eric Conner。这是否会影响Ethereum的技术发展，仍有待观察。

ETH长期价值取决于实用性？

以太坊确实是全球最广泛使用的智能合约平台，拥有庞大的开发者社群和丰富的应用生态(如：DeFi、NFT、Layer2等)。从长期来看，随着更多用户进入以太坊，尤其是传统金融、企业级应用与新兴市场的采用，ETH的需求应该会增加，从而推动价格上涨。

然而，市场价格并不只由技术或实用性决定，还受到投资者情绪、流动性、总体经济环境及竞争格局的影响。即使以太坊在技术上保持领先，若市场对ETH的需求增长赶不上供应增长(如：Dencun升级后ETH供应膨胀)，短期内价格仍可能承压。

ETH现货ETF获批，为何价格未能大涨？

以太坊的现货ETF确实是市场的一大突破，象征着传统金融资本可以更容易地进入ETH市场。然而，相较于BTC现货ETF推出后的大幅上涨，ETH的反应似乎相对温和，这可能有以下几个原因：

(1)ETF早已被市场消化

市场往往会提前反应重大利好，ETH现货ETF在正式批准前已经历了一波炒作，部分投资者可能在ETF获批后选择「卖新闻」(sell the news)，导致价格短期内未能大幅上涨。

(2)ETH需求尚未被机构投资者接受

相比BTC作为「数字黄金」的明确叙事，ETH的投资定位更为复杂。ETH既是结算层资产，也是质押收益资产，且涉及Layer2网络的发展。许多机构投资者仍在评估ETH的长期价值，因此ETF启动后，资金流入可能不像BTC那样立即爆发。

ETH涨幅为何落后BTC和SOL？

(1)BTC仍是机构投资的首选

即使ETH现货ETF已获批，BTC仍然是机构投资者的首选，因为它被视为「数字黄金」，更适合作为避险资产。而ETH虽然在生态发展上更具创新性，但在机构资本配置中仍处于次要地位，这使得ETH的资金流入速度不如BTC。

(2)SOL的表现受Meme币与生态增长推动

Solana近期的涨势与其生态爆发密切相关，尤其是Meme币热潮带动了大量交易量，使SOL需求激增。此外，Solana在低手续费与高效能方面的竞争优势，使其成为越来越多新用户的首选公链，而ETH仍受限于Layer2解决方案的发展进度，短期内难以看到明显优势。

(3)ETH缺乏短期催化剂

相比BTC减半带来的供应缩减效应，以及SOL因生态增长受市场热捧，ETH目前缺乏明确的短期催化剂。虽然现货ETF获批是利多，但这并不会立刻改变ETH的供需状况，市场仍在等待下一个真正能推动ETH上涨的事件，例如：

• Pectra升级是否能改善燃烧机制，重新强化ETH供应收缩？

• Layer2是否能真正回馈ETH的价值？目前L2的发展虽然让交易更便宜，但也导致部分交易需求不再燃烧ETH，这对ETH价格支撑有限。

ETH未来仍具潜力，但市场仍在等待确认

未来ETH可能重新获得市场青睐的关键事件包括：

• 机构资金开始进入ETH现货ETF：如果ETF的资金流入数据显示出稳定增长，ETH价格可能会开始补涨。

• Layer2生态成熟，ETH需求回升：当更多DeFi应用、企业级应用选择以太坊作为主要结算层，ETH需求将会进一步增强。

• ETH供应机制改善：如果Pectra或未来的升级能让燃烧机制重新变得有效，ETH供应的减少将可能带来新的价格推动力。

说是这么说，但是事实上，尽管ETHETF资金整体仍呈现净流入，但并没有为ETH带来涨幅，更有分析认为，机构在ETF的部位仅是为了与期货部位套利。

此外，L2已持续壮大，但并未跟ETH价格呈现正比，而就上述的Pectra升级内容，目前的评估也是认为对于blobs带来的副作用可能是会加剧的。

尽管以太坊仍具有庞大资金与开发社群，但多数热门的链上活动已经逐步从以太坊扩散至他链，ETH可能面临的是一个区块链应用的共同课题，什么应用才能带来广大群众：难道是预测市场或是ENS域名吗？这些应用的价值足以支撑，ETH所承诺的代币经济吗？