Trend Research 自 2025 年 4 月 24 日发布研报以来，以太坊价格从 1800 美元上涨至 2400 美元附近，一个月内涨幅约 30%。早在 1450 美元时，我们就已做出预判。对于千亿规模的资产来说，这无疑是大资金短期内实现高回报的难得机会。
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当时我们坚定看多的主要原因包括：以太坊依然拥有稳健的金融数据，其作为加密领域重要基础设施的地位没有改变；短期高点出现了巨大的调整幅度（4 个月跌幅超过 60%）；衍生品市场空头规模庞大，底部现货放量后攀升至重要支撑阻力互换区域，传统金融的持续布局和 ETF 逐步流入。目前我们对以太坊的预测是，长期来看可突破 5000 美元。在乐观的情况下，如果本轮周期比特币涨至 30 万美元以上，以太坊则有望升至 1 万美元，并将长期关注以太坊生态的相关机会。
一、以太坊的估值预测
对以太坊进行重新估值的一个重要背景是，我们捕捉到了关键数字资产与传统金融融合的趋势。我们注意到，比特币作为最重要的数字资产，在现货 ETF 通过后，已开启了被美国各州纳入战略储备资产的序幕，逐步成为美元资产规模扩张和一定程度的战略替代品。目前，比特币在全球资产市值中位列第 6 位，美国比特币现货 ETF 目前管理着约 1186 亿美元的资产，约占比特币总市值的 6%。加密资产与传统金融的融合趋势已毋庸置疑。
以太坊目前依然拥有稳健的金融数据，其作为加密金融最重要基础设施的地位没有改变。以太坊 DeFi 总价值约为 600 亿美元，占全球 DeFi 市场的 53% 以上，稳定币市值为 1240 亿美元，占全球稳定币总市值的 50% 以上。
以太坊在 2024 年于 4000 美元附近三次触顶后快速下跌至 1300 美元附近，历史最高价为 4800 美元以上。基于以下潜在因素，我们预测以太坊价格在本轮周期将触及 5000 美元：
- 美国缩减资产负债表的即将结束和进一步开始降息
- 新任证券监管机构负责人或将带来关于以太坊链上代币化和质押相关法案的突破
- 以太坊基金会的管理与路线修复，保持一定程度的基础设施创新
- 保持稳健增长的链上金融生态
在长期的乐观预测下，以太坊在新周期下有望冲击 10000 美元，需要满足以下条件：
- 比特币涨至 30 万美元以上
- 以太坊带来利于 DeFi 的亮眼基础设施创新
- 美国机构推动以太坊成为资产代币化的重要原生场所
- 示范效应带动全球资产代币化
二、不容忽视的三个以太坊生态项目
1、UNI (Uniswap): 加密市场最大的 DEX 协议
Uniswap 是加密市场最早也是规模最大的去中心化交易所协议，TVL 为 47 亿美元，每天交易额在 20 亿美元以上，一年产生 9 亿美元收益。UNI 全流通，锁仓约 40% 用于治理，目前流通市值 40 亿美元，完全稀释估值为 66 亿美元。
当前 UNI 的代币经济学设计和协议收入之间存在一定的脱钩，协议产生的收入并不会自动分配给 UNI 代币持有者。UNI 主要充当治理代币，可以通过投票控制金库的使用，可通过治理提案间接对 UNI 币价产生正向作用，例如 2024 年，DAO 投票决定回购 1000 万枚 UNI。
协议收入与代币收益之间的脱钩主要是出于此前有关部门对证券定性监管的风险考虑。目前，在加密监管逐步宽松和规则化的进程中，UNI 的协议分配或在未来有升级可能。
近期 Uniswap 的主要进展是在 Uniswap V4 与 Unichain 扩展，“费用开关”（Fee Switch）机制的初步激活等方面。
2、AAVE (Aave): 加密市场最大的借贷协议
AAVE 是加密市场最大的借贷协议，TVL 为 230 亿美元，一年产生 4.5 亿美元收入，代币 100% 流通，目前市值 33 亿美元。
与 UNI 的处境类似，协议收入与 AAVE 无直接分红关系，而是通过治理间接影响。
近期 Aave 的主要进展在 Aave V4 的开发，原生稳定币 GHO 的跨链扩展，推进 Horizon 项目进行 RWA 业务探索等方面。
3、ENA (Ethena): 加密市场最大的合成稳定币协议
2025 年至今，Ethena 的合成美元 USDe 已成为加密市场上第三大美元挂钩资产，发行规模仅次于 USDT 和 USDC，USDe 也是其中唯一的合成稳定币。从收益来讲，Ethena 也是收益丰厚的 Defi 协议，一年产生 3.15 亿美元收益。ENA 目前市值 21.8 亿美元，完全稀释估值为 56 亿美元。
近期 Ethena 有综合布局的业务进展：Ethena 与 Securitize 将合作推出“Converge”的区块链网络，旨在连接传统金融和 DeFi；计划推出面向传统金融机构的稳定币产品 iUSDe；将其稳定币 sUSDe 集成到 Teegram 应用中；还在构建基于其稳定币 sUSDe 的生态系统，包括一个基于自有应用链的永续和现货交易所 Etherea 和一个链上期权和结构化产品协议 Derive。
